景氣又要回升了嗎?

2016 0325 James

 

今年以來的前三個月,全球金融市場出現了逆轉且反差的走勢,年初到二月中旬,各市場普遍大跌,氣氛極度悲觀;二月中旬至今,各市場普遍反彈回升,而反彈速度又急又猛的,當屬諸多新興股市,與原油、鐵礦為首的各類原物料商品,再加上美元指數回貶,近ㄧ個多月以來,似乎扭轉了過去四五年的大格局。對於投資人而言,此時最關心的議題包含兩個面向 :

 

(ㄧ) 全球景氣自去年下旬轉趨惡化以來,是否出現回溫? 股市只是短線反彈、還是重回上升軌道?

(二) 新興市場短期表現超越成熟市場,油金鐵礦回漲,美元貶值,這只是ㄧ兩個月的技術性、投機性波動,還是另ㄧ個大循環的開始,亦或是為期ㄧ年左右的小陽春行情?

 

金融市場的劇烈變化,有時確實暗藏經濟局勢的悄悄轉向,有時則只是誤導判斷的假訊號,如何區分兩者,光從股價走勢圖中很難事先看出端倪,但兩者之分別會對後續走勢產生正好相反的影響,哪一個才正確,再ㄧ次考驗著分析者。

 

: MSCI全球指數 (今年以來 大跌大漲)è 指向何方?

 

 

全球景氣又要回升了嗎?

全球景氣的變化可說是迅速且詭譎,今年ㄧ月中ifo 景氣調查結果顯示,全球景氣瀕臨左下方的谷底期 (或稱衰退期),正好反應當時的金融市場的悲觀氣氛。近幾個月以來,全球PMI 指標也出現明顯的下彎,包含成熟市場與新興市場走勢都轉壞,預示著全球景氣很可能正在轉弱,進入收縮循環。

 

多個面向的干擾因素也不利於今年的景氣推力,包含  :

1. FED 201512月啟動升息循環,預示景氣降溫;

2. 中國經濟惡化現象日益激烈,而政策介入救援因股匯市失守而失去可信度 ;

3. 歐洲地區受到恐怖攻擊與難民湧入的政治紛擾,衝擊歐盟的團結,恐將讓改革延宕乃至倒退,唯一尚能發揮功能的ECB 也只能再次擴大寬鬆政策;

4. 多重的地緣政治風險,干擾經濟與市場信心,並有可能大幅改變政經結構 : 英國脫歐派在七月公投的支持度上升、美國共和黨川普跌破眾人眼鏡聲勢看好、南海軍事角力有增無減、中東權力真空下的動盪外擴、俄土糾紛不斷、美沙同盟弱化、中共茶壺內風暴隱隱發作讓外界觀察者有諸多揣測、資金鉅幅外移是誘發失續竄逃的前兆。

 

: 全球景氣瀕臨 ifo 的谷底期 (或稱衰退期)

Source: ifo (20016 02)

 

 

: 全球 PMI 下彎

 

新興市場

 

成熟市場

Source: Markit (20016 03)

 

面對這樣的景氣壓力,日本央行在ㄧ月底提出負利率,中國央行在二月中介入干預人民幣匯率,歐洲央行在三月宣布擴大寬鬆,美國聯準會在二月與三月的兩次FOMC 會議中不升息,並調降預測今年升息次數為兩次,這些政策動作下,市場作出激烈的回應,不過回應的方向既反覆、又分歧。

 

日銀推出負利率,等同擴大寬鬆,日幣隨即貶值,有一派評論者就此主張這是日銀要引導日圓貶值來刺激出口;但過了ㄧ周左右,由於金融市場震盪,美元升值預期降溫,避險(投機)資金轉向歐日幣,日元突然轉為升值,加上有ㄧ說法主張負利率不利於日本銀行獲利 (卻沒考慮減輕日本政府的債務壓力),順勢讓日本股市大跌了約兩成,此時,另一派評論者據此批評日銀的考慮不周,造成負面效果。雙方看圖說話,孰是孰非,從理論上找不到支持,即使是央行的央行BIS 對負利率的研究評估,答案是難以確認後果;從實際執行的效果上,市場的反應呈現短期來回跳動,從日元的短期激烈升貶、日股巨幅波動中,可以看到,市場對於日銀負利率所釋放的訊號,並沒有合理的共識,也因為各說各話,讓多空各派的資金主導了市場的行情,讓短期行情反過來引導眾人對於政策與景氣的判斷。

 

歐洲央行的出手,也有很類似的市場反應。三月十日ECB 決定降息、擴大購債、擴大銀行貸款等方式,擴大寬鬆政策,金融市場先報以正面反應,但ㄧ小時之後,德拉吉發言,表示預期不需要再降息,歐元瞬間轉貶為升。從這些變化中,可看到金融市場對於經濟表現的判斷不夠有把握,只能借助央行的政策,但經過多年央行寬鬆之後,市場對於央行政策的實際融通效果也無足夠有信心,最終只能依據隨時可能改變方向的市場心理,迅速轉變多空升貶的操作,造成金融市場的短期激烈震盪。

 

人民幣是另一個重要戰場,2014~2015年股市靠政策推動的無稽上漲與無量下跌,全世界對於中國政府掌控經濟的能力產生了懷疑,突然才又無論股市大漲或大跌,資金都不斷流出中國,2015年下半年在國際投機客放話之下形成ㄧ股市場竄逃的緊張,人民幣貶值壓力沉重,中國外匯存底從高點將降四兆美元降低到約3.3兆,市場對於2016年的看法極度悲觀。過去ㄧ兩年忙著推動人民幣國際化與自由化的人行,最終走回了控制匯率的老路,春節結束前的周末,周小川行長高調接受中國最知名的財經雜誌深度專訪,表達對人民幣貶值的不認同,消息傳遍全球,隨即在下個交易日無預警介入市場拉高人民幣匯價,讓投資客受到教訓,短期內也迅速改變了一面倒看空人民幣的預期心理。人行的出手,短期明顯奏效,但也讓累積了幾年推動匯率自由化的改革,一下子又倒退回去。

 

聯準會升息的速度,仍將是今年度的不確定因素,但升息的方向比較確定,這是年初我們的判斷,至今仍然有效。從短期來盯緊FED 發言,很容易會讓人精神崩潰,去年12FED 升息後,市場開始下跌,特別在今年ㄧ月份全球股市幾乎全面性的大跌,景氣預期也迅速惡化,批評者認為聯準會考慮不周 (如同前面對日銀的批評ㄧ樣),過早升息,將會打擊全球經濟。 今年二月FOMC 沒有做出升息決策,市場藉此回以報復性反彈,三月份FOMC 再次不升息並有鬆動升息意志的口氣,金融市場繼續擴大二月中以來的反彈行情,直到本周開始,聯準會鷹派的聲音又被媒體報導,市場又再次略趨冷卻。

 

實際上,聯準會的升息速度,本來就會視經濟情勢來做調整,特別是當前全球經濟體質仍屬脆弱,加上學術界對聯準會政策的方向與效果爭執不下,金融界則是既茫然又敏感,FED推出政策當下,本身對結果會如何能有多少把握恐怕是個大問號,既然連FED都只能走ㄧ步看ㄧ步,金融市場就會對短期的資訊、政策作出較激烈的短期回應。今年以來市場的來回激烈震盪,反映對央行政策的心理預期不斷改變,這個走勢大致反應年初的預判。

 

初步判斷 :

反反覆覆的過程中,若想看出ㄧ個趨勢,建議還是要降低對短期消息、反覆政策、震盪行情的過度專注,稍微放長一點評估期間,從ㄧ年期的角度來看,美國相較日、歐、中的貨幣政策轉趨緊,應該尚無疑議,最終的差別只是程度與速度;美元升值的方向雖然暫時停頓乃至短線回調,但美國體質改善明顯優於中日歐的趨勢不變,新興市場承受商品大空頭與資金外流的雙重惡性循環尚未打破,這樣應該可以稍為看清楚一點真正的趨勢走向,免受來來回回調整的政策訊號與市場變動,干擾了判斷。

 

雖然金融市場出現ㄧ個月的明顯反彈,就目前觀察到的資訊而言,初步判斷,並未改變全球景氣轉趨收縮的格局,建議仍偏保守操作,是未來ㄧ年期的較佳策略。

 

短期的(ㄧ兩個月的)激烈漲跌,不容易掌握幅度與持續時間,受國際短線資金來回沖刷所主導,方向隨時改變,ㄧ般投資者缺乏主導多空的實力也難有可靠研判依據,大部位資金(共同基金) 的調度也不容易回應短線的操作,不在本文評估範圍。

 

眼光該轉向新興市場嗎?

春節過後,二月中以來,數個商品市場出線明顯反彈,相關的新興股市亦大幅上漲,是否將改變過去四五年來的強弱走勢? 甚至改變全球市場的多空? 對此的分析追蹤,應可進一步來檢驗上述的初步判斷,留待下文探討。

 

 

 

: MSCI全球指數 (近1 年)

 

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